El desconocido derivado con el que los directivos esquivan el "skin in the game"

El desconocido derivado con el que los directivos esquivan el "skin in the game"
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Cuando decimos que un directivo tiene Skin In the Game estamos diciendo que este directivo se juega su patrimonio o buena parte de él en las decisiones empresariales, simplificando mucho. Este término de jugarse el pellejo se lleva considerando desde hace muchos años como modo de elegir buenas empresas en las que invertir, y se volvió a poner de moda con con el libro “Skin in the Game” de Nassim Nicholas Taleb y es apreciado por muchos inversores.

Pero ¿y si existiera un modo mediante el cual los directivos pueden fingir tener “Skin in the Game” y que “se juegan su patrimonio” en las decisiones empresariales que toman día a día pero no hacerlo en la práctica? Eso hace años que está inventado, es una aplicación concreta de los Equity Swaps, un derivado no muy conocido por la mayoría de la gente.

Skin in the Game

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Skin in the Game o “jugarse el pellejo” es un concepto fácil de entender si lo pensamos en términos de "que el directivo también se juegue los cuartos". Creemos que una persona tomará mejores decisiones o las hará pensando en aquellos que le feactan, si esa persona se encuentra con los mismos incentivos positivos y negativos que aquellos que sufren las decisiones. El concepto de Skin in the game se ha asociado a Warren Buffet, que invirtió su patrimonio en su fondo, pero también existen otros que opinan que las fuentes son anteriores.

Taleb lo propone en su libro “Skin in the game” como un modo mediante el cual se evita la dualidad económica entre principal y agente. No deja de ser que se deben de hacer incentivos para que los que toman las decisiones tengan los mismos incentivos que aquellos que las sufren. Por ejemplo según Taleb el código de Hamubarbi contemplaba que si una casa se derrumbaba matando a sus ocupantes, el constructor debía de ser ejecutado. La dualidad entre principal y agente es un problema que existe en la economía o la política cuando el que toma las decisiones no es el afectado.

También hay quien opina que este concepto es mala idea. El premio Nobel de Economía Josepth Stiglitz habla demasiado “skin in the game” puede suponer malas decisiones y retornos negativos. La Securtities and Exchanges Comission de EEUU (órgano regulador de los mercados) obliga a los directivos a mostrar sus posiciones en las empresas que dirigen, así como a los gestores de fondos de inversión (por ejemplo, en este enlace podemos ver las declaraciones de Elon Musk sobre Tesla). También se considera que puede haber problemas con el “front running” debido a que los directivos pasan a tener información confidencial antes de que sea publicada.

Algunos bancos de inversión y gestoras de fondos limitan o impiden lo que el gestor del fondo de inversión puede invertir cuando el capital del cliente está en juego. A pesar de esto, el concepto es popular y a muchos inversores les gusta que los directivos tengan “skin in the game”.

Equity Swaps

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Un Swap es un derivado financiero mediante el cual se intercambian las pérdidas o ganancias de dos productos financieros subyacentes. Un Equity Swap es un Swap en el que uno o dos de los subyacentes es una acción cotizada en bolsa o un índice bursátil.

Por ejemplo un Equity Swap podría ser el intercambio de los retornos de un depósito al 4% frente a los retornos de la inversión en el Eurostoxx50, un índice bursátil de empresas cotizadas de la zona euro. De este modo en el contrato se intercambian los beneficios. Si el índice sube un 2%, la contraparte tendrá que pagarle el 2% restante, mientras que si el índice sube un 6%, tendrá que pagarle a la contraparte la diferencia con el fijo al 4%.

Los Equity Swaps no son el derivado más conocido, pero permite tener o exponerse a un producto financiero al que igual no es fácil acceder. También se puede intercambiar los retornos de un índice frente a una acción concreto, es decir, las acciones de la empresa X frente al retorno del Dow Jones 50 o del Nikkei. O un índice frente a otro.

Nos puede parecer algo poco aplicable a nuestra vida diaria como inversor minorísta, pero lo cierto es que es muchos pequeños inversores sin saberlo tienen posiciones en derivados de Equity Swaps, al menos indirectamente. Los Exchange Traded Funds (ETFs) que replican índices han sido extremadamente populares en los últimos años entre muchos inversores. Los ETFs pueden ser “físicos” o “sintéticos”. Los físicos compran las acciones, pero los sintéticos suelen tener uno o más acuerdos con bancos de Inversión con los que firman su empresa gestora un Equity Swap, de este modo replican un índice de acciones sin necesariamente comprar las mismas.

Equity Swaps y directivos que se saltan el Skin in the Game

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Bien, supongamos que la empresa X contrata a un nuevo directivo, los inversores le piden que invierta en la empresa, para asegurarse que los intereses del directivo estarán adecuados con sus intereses como accionistas. Este directivo, tras una buena remunerada carrera profesional, invierte diez millones de dólares que tenía ahorrados. Los accionistas quedan contentos, su directivo se juega los cuartos como se lo están jugando ellos.

El directivo aunque confía en la empresa X, no quiere poner todo su patrimonio ni sus ahorros de jubilación, considera que la empresa X tiene problemas que pueden ser difíciles de resolver o que pueden surgir nuevas tecnologías que lleven a la empresa a la irrelevancia, como le pasó a Kodak cuando llegó la fotografía digital. Así que nuestro directivo opta le cuenta este problema a su banquero privado.

Su banquero privado le ofrece un producto financiero: un Equity Swap mediante el cual se intercambiarán los retornos de la inversión en esta empresa frente a los del índice de referencia sobre un total de cinco millones. Los traders del banco del directivo valoran el producto y le hacen pagar al directivo una comisión por el contrato. No obstante el directivo sabe que si las acciones bajan un 20%, no perderá dos millones, sino que un millón será compensado por su banco, que está muy contento de tenerlo de cliente.

En cierto modo este directivo estaría apostando contra la empresa en la que trabaja, además de conservar sus derechos de voto en la misma y deja a los inversores en esta empresa contentos.

¿Es invento mío el uso de este derivado por directivos? ¿Es algo nuevo? Pues la verdad es que no. En 1996 ya se publicó un artículo académico sobre como el uso de los Equity Swaps (con sus ventajas e inconvenientes) para directivos. También en 2001 otro estudio académico comentaba como reducían la propiedad efectiva en un 25% y solían ocurrir entre los insiders de alto rango y sugerían los autores más transparencia sobre este tipo de transacciones. También un artículo de opinión de 2015 criticando esta práctica. En 2016 un profesor de universidad español comentaba sobre el problema respecto a los derechos de voto.

Pregunta a los lectores, ¿creen que los directivos deben tener Skin in the Game y han decidido sus inversiones de este modo hasta ahora? ¿Creen que este tipo de posiciones debería estar regulado cuando se es directivo de la empresa?

En El Blog Salmón | Cisne Negro de Nassim Nicholas Taleb, ¿Es la riqueza transmisible genéticamente? y El pequeño libro para invertir con sentido común de John C Bogle

Más información | ETFs Sintéticos, de Vanguard Hong Kong, Iberley

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